每經(jīng)記者｜劉嘉魁    每經(jīng)編輯｜張益銘    

繼8月上旬農(nóng)業(yè)銀行（601288.SH）首次問(wèn)鼎A股流通市值冠軍后，9月4日，農(nóng)行股價(jià)強(qiáng)勁攀升，收?qǐng)?bào)7.52元/股，漲5.17%，再創(chuàng)歷史新高。截至當(dāng)天收盤(pán)，農(nóng)行總市值約2.55萬(wàn)億元，工行總市值約2.49萬(wàn)億元。

年初，這家國(guó)有大行與“老大哥”工商銀行的市值差距高達(dá)逾4500億元。然而，今年以來(lái)農(nóng)行股價(jià)飆升40%，總市值一舉超越工行，躍居A股銀行股榜首。數(shù)字飛躍的背后，是戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型與業(yè)績(jī)韌性的勝利，亦折射出中國(guó)縣域金融的蓬勃活力和銀行股估值重構(gòu)的新趨勢(shì)。

業(yè)內(nèi)人士對(duì)記者表示，農(nóng)行的成功在于“以量補(bǔ)價(jià)”策略，在行業(yè)整體息差承壓時(shí)，通過(guò)擴(kuò)大生息資產(chǎn)規(guī)模（如縣域貸款）和深耕下沉市場(chǎng)維持收入增長(zhǎng)，這種業(yè)績(jī)穩(wěn)定性吸引了機(jī)構(gòu)投資者。

從跟隨者到領(lǐng)跑者的華麗轉(zhuǎn)身：農(nóng)行A股股價(jià)年內(nèi)漲幅超40%

2025年9月4日，農(nóng)業(yè)銀行A股股價(jià)報(bào)收于7.52元/股，創(chuàng)下歷史新高。這一數(shù)字背后，是年內(nèi)累計(jì)超40%的漲幅，不僅領(lǐng)跑六大國(guó)有行，更將包括工商銀行在內(nèi)的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手甩在身后。東方財(cái)富Choice數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，年初至今，農(nóng)行A股股價(jià)漲幅高達(dá)46.9%，而工行同期漲幅為13.66%，建設(shè)銀行、中國(guó)銀行漲幅均不足10%。

國(guó)有六大行年內(nèi)A股股價(jià)漲幅

更引人注目的是市值變化。年初時(shí)，農(nóng)行與工行總市值差距接近4600億元，但截至9月4日收盤(pán)，農(nóng)行A股總市值（總市值＝A股收盤(pán)價(jià)×A股合計(jì)+H股收盤(pán)價(jià)×H股合計(jì)×人民幣外匯牌價(jià)）已達(dá)2.55萬(wàn)億元，反超工行，登頂A股總市值榜首。而早在8月6日，農(nóng)行就已登上A股流通市值榜首。而今，隨著總市值的登頂，農(nóng)行成了名副其實(shí)的A股市值第一。

國(guó)有六大行總市值數(shù)據(jù)

這一逆襲絕非偶然。五年前，銀行股還因盤(pán)子大、波動(dòng)小而遭投資者冷落。但近年來(lái)，農(nóng)行憑借穩(wěn)健基本面和獨(dú)特戰(zhàn)略，打破了這一刻板印象。某資深銀行業(yè)研究人士指出，農(nóng)行的崛起反映了資金對(duì)高股息、低估值資產(chǎn)的追捧，在利率下行和宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)中，其防御性特質(zhì)成為避風(fēng)港。

截至2025年6月末，重倉(cāng)農(nóng)行的基金數(shù)量達(dá)339只，較2024年末增加42只，機(jī)構(gòu)資金悄然布局，預(yù)示長(zhǎng)期趨勢(shì)的形成。

核心驅(qū)動(dòng)力：業(yè)績(jī)?cè)鏊兕I(lǐng)跑六大行，“以量補(bǔ)價(jià)”策略成功

為什么是農(nóng)行實(shí)現(xiàn)了這場(chǎng)4000億元的逆襲？答案藏在硬核業(yè)績(jī)中。

2025年上半年，農(nóng)行實(shí)現(xiàn)營(yíng)收3699.37億元，同比增長(zhǎng)0.85%；實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)1399.43億元，同比增長(zhǎng)2.53%，凈利潤(rùn)增速在六大國(guó)有行中穩(wěn)居第一。事實(shí)上，農(nóng)行已連續(xù)兩年利潤(rùn)增速領(lǐng)跑，增長(zhǎng)韌性尤為亮眼。

深入財(cái)報(bào)，資產(chǎn)質(zhì)量?jī)?yōu)化是關(guān)鍵支撐。農(nóng)行管理層在2025年中期業(yè)績(jī)發(fā)布會(huì)上表示，堅(jiān)持把防控風(fēng)險(xiǎn)作為金融工作的永恒主題。2025年以來(lái)，農(nóng)行精準(zhǔn)化險(xiǎn)能力繼續(xù)提升，資產(chǎn)質(zhì)量保持總體穩(wěn)定。截至6月末，不良率為1.28％，較年初下降0.02個(gè)百分點(diǎn)，創(chuàng)歷史新低。同時(shí)，撥備覆蓋率高達(dá)297.81%，風(fēng)險(xiǎn)抵補(bǔ)能力居國(guó)有行之首。

業(yè)績(jī)優(yōu)勢(shì)源于多維戰(zhàn)略。資產(chǎn)規(guī)模穩(wěn)步擴(kuò)張，2024年末，農(nóng)行總資產(chǎn)達(dá)43.24萬(wàn)億元，增速8.44%，位居國(guó)有行第二。同時(shí)，農(nóng)行在息差管理上表現(xiàn)突出，2025年上半年凈息差為1.32%，較上年末下降10個(gè)基點(diǎn)，降幅同比收窄。究其原因，農(nóng)行管理層介紹，資產(chǎn)端方面，堅(jiān)持“總量”與“結(jié)構(gòu)”的統(tǒng)籌平衡，持續(xù)提升服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的精準(zhǔn)性、有效性，生息資產(chǎn)總量保持合理增長(zhǎng)；同時(shí)，通過(guò)持續(xù)優(yōu)化生息資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，提高較高收益資產(chǎn)占比，努力提升資產(chǎn)邊際收益。上半年，人民幣新發(fā)放貸款利率保持可比同業(yè)較優(yōu)水平，一定程度上減緩了貸款收息率的下行。

展望2025年下半年，農(nóng)行管理層預(yù)計(jì)凈息差將邊際趨穩(wěn)。農(nóng)行行長(zhǎng)王志恒解釋，這一判斷主要考慮了幾個(gè)因素：就資產(chǎn)端而言，保持貸款合理增量，持續(xù)優(yōu)化貸款結(jié)構(gòu)，堅(jiān)持風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)原則，不斷加強(qiáng)貸款產(chǎn)品的差異化、精細(xì)化定價(jià)管理，在持續(xù)提升服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的精準(zhǔn)性和有效性的同時(shí)，努力穩(wěn)住貸款收息率。至于負(fù)債端，隨著存款逐步到期重定價(jià)，存款利率市場(chǎng)化調(diào)整機(jī)制效能持續(xù)釋放，加之同業(yè)負(fù)債成本跟隨政策利率進(jìn)一步下行，有望帶動(dòng)負(fù)債端付息成本下降，一定程度上有助于穩(wěn)定息差水平。

前述業(yè)內(nèi)人士對(duì)記者分析道，農(nóng)行的成功在于“以量補(bǔ)價(jià)”策略。在行業(yè)整體息差承壓時(shí)，其通過(guò)擴(kuò)大生息資產(chǎn)規(guī)模（如縣域貸款）和深耕下沉市場(chǎng)維持收入增長(zhǎng)，這種業(yè)績(jī)穩(wěn)定性吸引了機(jī)構(gòu)投資者，平安人壽年內(nèi)三次舉牌農(nóng)行H股。公募基金同步加倉(cāng)，2025年二季度重倉(cāng)產(chǎn)品增至353只，持股規(guī)模較一季度增加7440萬(wàn)股。

戰(zhàn)略縱深：縣域金融與非息收入成為增長(zhǎng)引擎

農(nóng)行的逆襲密碼，更深植于其獨(dú)特的“縣域金融”戰(zhàn)略與非息收入突破。

作為國(guó)內(nèi)唯一實(shí)現(xiàn)縣域機(jī)構(gòu)全覆蓋的商業(yè)銀行，農(nóng)行擁有2.29萬(wàn)個(gè)網(wǎng)點(diǎn)，其中56.6%位于縣域，構(gòu)建了難以復(fù)制的護(hù)城河。

2024年末，農(nóng)行縣域貸款余額9.85萬(wàn)億元，較上年增長(zhǎng)1.07萬(wàn)億元，占全年貸款總增量的47.56%；2025年一季度末，農(nóng)行縣域貸款進(jìn)一步增至10.58萬(wàn)億元，存款達(dá)14.00萬(wàn)億元?？h域業(yè)務(wù)的息差優(yōu)勢(shì)顯著：2024年縣域貸款平均收益率3.54%，存款付息率1.54%，息差高達(dá)2.00%，遠(yuǎn)超全行平均的1.42%。

2024年，農(nóng)行縣域金融貢獻(xiàn)利息凈收入3123.25億元，占總體增長(zhǎng)的絕大部分；2025年上半年，農(nóng)行縣域利息凈收入1608.52億元，遠(yuǎn)超城市金融的1216.21億元，縣域已從“補(bǔ)充”躍升為“主業(yè)”。

中國(guó)社科院數(shù)據(jù)顯示，2024年農(nóng)村居民人均可支配收入2.3萬(wàn)元，實(shí)際增長(zhǎng)6.3%，城鄉(xiāng)居民收入比縮小至2.34:1，農(nóng)村經(jīng)濟(jì)活力持續(xù)釋放。農(nóng)行深耕此市場(chǎng)，將縣域“藍(lán)?！鞭D(zhuǎn)化為增長(zhǎng)引擎。

前述人士分析，在利率下行周期中，農(nóng)行的低成本存款為其配置高收益資產(chǎn)創(chuàng)造了條件，支撐了凈息差韌性。半年報(bào)顯示，農(nóng)行縣域金融業(yè)務(wù)的存款平均付息率為1.35%，低于整體存款1.42%的平均付息率。2024年，農(nóng)行買入返售金融資產(chǎn)規(guī)模達(dá)1.37萬(wàn)億元，居國(guó)有行之首，這直接提升了投資收益。

非息收入成為另一增長(zhǎng)極。2025年一季度，農(nóng)行投資收益71.73億元（集團(tuán)口徑），同比增長(zhǎng)95.77%，主要源于終止確認(rèn)金融資產(chǎn)的收益63.08億元。2025年中報(bào)顯示，農(nóng)行投資收益達(dá)231.53億元，同比增加52.54%。前述人士認(rèn)為，農(nóng)行正從傳統(tǒng)息差依賴轉(zhuǎn)向多元化收入結(jié)構(gòu)，這在低利率環(huán)境中尤為關(guān)鍵；同時(shí)，撥備覆蓋率297.81%的高位，提供了風(fēng)險(xiǎn)緩沖和利潤(rùn)調(diào)節(jié)空間，增強(qiáng)了市場(chǎng)信心。

然而，風(fēng)險(xiǎn)猶存。例如凈息差壓力和資產(chǎn)擴(kuò)張放緩需持續(xù)關(guān)注。中報(bào)顯示，2025年上半年，農(nóng)行凈息差小幅下行至1.32%；上半年實(shí)現(xiàn)利息收入5980.05億元，同比減少460.43億元。農(nóng)行解釋稱，主要原因是生息資產(chǎn)平均收益率同比下降42個(gè)基點(diǎn)。

但整體而言，農(nóng)行憑借縣域戰(zhàn)略和非息突破等策略，估值仍具吸引力。東方財(cái)富顯示，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)PB（市凈率）0.98倍，股息率超3.2%。這場(chǎng)4000億元逆襲，不僅是農(nóng)行的勝利，更為中國(guó)銀行業(yè)的高質(zhì)量發(fā)展提供了新范式。

封面圖片來(lái)源：每經(jīng)記者 張建 攝